投資攻略
---對(duì)話江信基金基金經(jīng)理馬超然先生
1、主持人：什么是貨幣市場(chǎng)基金？
指僅投資于貨幣市場(chǎng)工具的一種基金。貨幣市場(chǎng)基金主要投資于現(xiàn)金、期限一年以內(nèi)（含一年）的銀行定期存款、債券回購(gòu)、中央銀行票據(jù)等。核心特點(diǎn)就是資產(chǎn)期限短、流動(dòng)性好，安全性高，所以產(chǎn)品收益相對(duì)比較低。
貨幣基金受到市場(chǎng)中樞利率的影響非常大，而且很直接。舉個(gè)例子，出于流動(dòng)性的需求，貨幣基金中一般會(huì)有20%左右的資金在市場(chǎng)上進(jìn)行回購(gòu)交易，通俗地說(shuō)也就是各個(gè)市場(chǎng)主體之間互相借錢(qián)。這部分資金的價(jià)格每天都在變化，在月末、季末、年末這樣的特殊時(shí)點(diǎn)會(huì)產(chǎn)品較大的波動(dòng)，這些因素每天都在直接的影響貨幣基金收益。美國(guó)貨幣基金的規(guī)模波動(dòng)從另外一個(gè)角度說(shuō)明了，市場(chǎng)利率對(duì)于貨幣基金收益的影響。
第一個(gè)貨幣市場(chǎng)共同基金成立于美國(guó)1972年，在2008年以來(lái)，由于金融危機(jī)導(dǎo)致的持續(xù)低利率環(huán)境，直接導(dǎo)致了貨幣基金的收益很低，甚至接近于零，因此最近這十多年美國(guó)貨幣基金的規(guī)模持續(xù)萎縮。直到2022年美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始加息周期，貨幣基金的收益率伴隨著基準(zhǔn)利率不斷上升，規(guī)模也重新大幅提高。大洋彼岸的故事說(shuō)明貨幣基金對(duì)于市場(chǎng)利率是非常敏感的，直接體現(xiàn)了當(dāng)下的市場(chǎng)利率水平。
2、主持人：貨幣基金在投資范圍上都有什么限制？
貨幣市場(chǎng)基金應(yīng)當(dāng)投資于以下金融工具：
（一）現(xiàn)金；
?。ǘ┢谙拊?年以內(nèi)（含1年）的銀行存款、債券回購(gòu)、中央銀行票據(jù)、同業(yè)存單；
?。ㄈ┦Ｓ嗥谙拊?97天以內(nèi)（含397天）的債券、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具、資產(chǎn)支持證券；
（四）中國(guó)證監(jiān)會(huì)、中國(guó)人民銀行認(rèn)可的其他具有良好流動(dòng)性的貨幣市場(chǎng)工具。
貨幣市場(chǎng)基金不得投資于以下金融工具：
?。ㄒ唬┕善保?/p>
?。ǘ┛赊D(zhuǎn)換債券、可交換債券；
（三）以定期存款利率為基準(zhǔn)利率的浮動(dòng)利率債券，已進(jìn)入最后一個(gè)利率調(diào)整期的除外；
?。ㄋ模┬庞玫燃?jí)在AA+以下的債券與非金融企業(yè)債務(wù)融資工具；
?。ㄎ澹┲袊?guó)證監(jiān)會(huì)、中國(guó)人民銀行禁止投資的其他金融工具。
江信貨幣增利的投資情況：
貨幣基金投資有著如此嚴(yán)格的限制條件，所以收益都是一點(diǎn)點(diǎn)細(xì)細(xì)耕耘出來(lái)的，如我過(guò)去所說(shuō)債券投資的收益是由大量的細(xì)節(jié)所堆砌出來(lái)的大樓，通過(guò)日常的一磚一瓦慢慢累積。
首先是流動(dòng)性的安排，資產(chǎn)到期日的合理均勻分布。這是貨幣基金需要首要滿足的關(guān)鍵。其次在季末這樣的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)，基金經(jīng)理需要根據(jù)產(chǎn)品負(fù)債、市場(chǎng)情況、各項(xiàng)指標(biāo)的情況動(dòng)態(tài)決定杠桿水平，貨幣基金最高只能有120%的杠桿，在市場(chǎng)利率走高的時(shí)候，這部分加杠桿買入的資產(chǎn)可能是后續(xù)一段時(shí)間好業(yè)績(jī)的來(lái)源。
3、主持人：對(duì)于貨幣基金來(lái)講，怎樣算是資產(chǎn)到期日的合理均勻分布？
因?yàn)槌秦?fù)債端發(fā)生大幅波動(dòng)，要不一般來(lái)說(shuō)資產(chǎn)都是持有到期的，所以如果在市場(chǎng)收益率低點(diǎn)時(shí)，資產(chǎn)集中到期，再配置壓力太大，會(huì)使得在接下去一段時(shí)間產(chǎn)品容易處于較低的收益。
因此合理地安排資產(chǎn)到期，在時(shí)間維度上盡量均勻，就能夠使得貨幣基金收益盡量穩(wěn)定。除了資產(chǎn)到期后被動(dòng)地再配置，如果收益率上行，出現(xiàn)良好的配置機(jī)會(huì)，我也會(huì)考慮加杠桿提前配置資產(chǎn)，根據(jù)市場(chǎng)情況主動(dòng)提前配置。
4、主持人：在月末、季末、年末這樣的特殊時(shí)點(diǎn)產(chǎn)品會(huì)受資金價(jià)格的變化而發(fā)生較大波動(dòng)，是不是意味著這些時(shí)間節(jié)點(diǎn)上收益往往會(huì)相對(duì)走低一些？
在這些時(shí)點(diǎn)上，產(chǎn)品收益往往會(huì)顯著地提升。因?yàn)樵跁r(shí)點(diǎn)上，市場(chǎng)流動(dòng)性往往會(huì)收緊，平常在市場(chǎng)上流轉(zhuǎn)的資金會(huì)出于各種原因：例如繳款、滿足時(shí)點(diǎn)要求，等各種情況暫時(shí)的離開(kāi)資金市場(chǎng)，所以大家能夠觀察到在月末季末年末的時(shí)點(diǎn)，交易所中的國(guó)債逆回購(gòu)價(jià)格也會(huì)顯著提高，很多客戶經(jīng)理也會(huì)通知大家及時(shí)的參與，能夠在短時(shí)間獲得比較好的收益。
對(duì)于貨幣基金來(lái)說(shuō)，資金價(jià)格的高低對(duì)產(chǎn)品收益會(huì)產(chǎn)生很大影響，所以在以上這些特殊時(shí)點(diǎn)，貨幣基金的收益往往會(huì)顯著提升，由于是專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者的緣故，還能夠獲得比交易所國(guó)債逆回購(gòu)市場(chǎng)上所看到的，更好的價(jià)格。
在月末季末年末提前幾天申購(gòu)貨幣基金，是一個(gè)獲得比平常更好收益的一個(gè)好選擇。
5、主持人：貨幣市場(chǎng)基金的流動(dòng)性如何？
其核心特征是具備良好的流動(dòng)性。保持足夠比例的流動(dòng)性資產(chǎn)以應(yīng)對(duì)潛在的贖回要求。
（一）現(xiàn)金、國(guó)債、中央銀行票據(jù)、政策性金融債券占基金資產(chǎn)凈值的比例合計(jì)不得低于5%；
?。ǘ┈F(xiàn)金、國(guó)債、中央銀行票據(jù)、政策性金融債券以及五個(gè)交易日內(nèi)到期的其他金融工具占基金資產(chǎn)凈值的比例合計(jì)不得低于10%；
（三）主動(dòng)投資于流動(dòng)性受限資產(chǎn)的市值合計(jì)不得超過(guò)基金資產(chǎn)凈值的10%；
（四）除發(fā)生巨額贖回、連續(xù)3個(gè)交易日累計(jì)贖回20%以上或者連續(xù)5個(gè)交易日累計(jì)贖回30%以上的情形外，債券正回購(gòu)的資金余額占基金資產(chǎn)凈值的比例不得超過(guò)20%。
與此同時(shí)，貨幣基金對(duì)于不同等級(jí)資產(chǎn)的比例限制也不同。舉個(gè)例子，都是AAA等級(jí)的銀行，是否有托管資格會(huì)使其可投資的比例有非常大的區(qū)別。有托管資格的銀行存單與存款可以達(dá)到20%，而沒(méi)有托管資格只能有5%。
除了對(duì)于單資產(chǎn)的限制以外，從組合角度來(lái)看，也有久期的限制。
對(duì)剛剛所說(shuō)的這么多投資限制進(jìn)行總結(jié)，可以說(shuō)是要同時(shí)滿足組合與單資產(chǎn)的比例與久期限制。四個(gè)角度的限制，正好是一個(gè)閉合的框架。
6、主持人：我們發(fā)現(xiàn)貨幣市場(chǎng)基金的收益計(jì)算方式與其他基金有所不同，基金份額凈值如何計(jì)算？（攤余成本法簡(jiǎn)單講解）
貨幣基金采用攤余成本法這一特殊估值方式進(jìn)行估值，基金凈值始終固定為1，每天進(jìn)行紅利再投資，把當(dāng)天收益轉(zhuǎn)為基金份額，也就是每日復(fù)利。投資收益不斷累積，基金份額不斷增加，收益是以份額的形式體現(xiàn)出來(lái)。
例如從全年來(lái)看，其間的收益率是2%的話，那么年末就會(huì)從100份基金增加到102份，這多出來(lái)的兩份就是這一年的收益。攤余成本法相較于市值法的最大不同之處是持有資產(chǎn)的收益會(huì)根據(jù)買入時(shí)的收益率均等地平攤到持有期的每一天，資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)并不會(huì)影響到每天的收益。而市值法估值的情況是資產(chǎn)價(jià)格每天的波動(dòng)會(huì)對(duì)收益產(chǎn)生影響，即便所持有的資產(chǎn)是持有到期的，每天起落的價(jià)格也會(huì)體現(xiàn)在產(chǎn)品凈值中。所以顯而易見(jiàn)的是采用攤余成本法估值的產(chǎn)品波動(dòng)性顯著低于市值法，但是這種情況下，攤余成本法是很有可能偏離市場(chǎng)真實(shí)情況的，為了衡量偏離程度，在這里就引入正負(fù)偏離的概念。當(dāng)買入收益率高于此時(shí)的市場(chǎng)利率，那就是正偏離，也就是資產(chǎn)價(jià)格上漲，是有利于產(chǎn)品，有利于投資者的。反之，則是負(fù)偏離。在負(fù)偏離的情況下，是存在風(fēng)險(xiǎn)，這種情況下，說(shuō)明市場(chǎng)價(jià)格已經(jīng)低于當(dāng)時(shí)的買入價(jià)格。
7、主持人：在這種情況下，會(huì)通過(guò)什么方式來(lái)保障投資者的利益呢？
基金公司每個(gè)月管理費(fèi)收入中的10%都會(huì)提取為風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，這部分資金是用來(lái)應(yīng)對(duì)貨幣基金所遇到的風(fēng)險(xiǎn)事件，其中一種風(fēng)險(xiǎn)事件就是負(fù)偏離超過(guò)0.5%，在這種情況下基金管理人應(yīng)當(dāng)使用風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金或者固有資金彌補(bǔ)潛在資產(chǎn)損失，將負(fù)偏離度絕對(duì)值控制在0.5%以內(nèi)。
8、主持人：如果風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金不夠用怎么辦？
監(jiān)管層也考慮到這個(gè)問(wèn)題，所以在《公開(kāi)募集開(kāi)放式證券投資基金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理規(guī)定》中明確說(shuō)明，同一家公司用攤余成本法估值的貨幣基金規(guī)模不能超過(guò)風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金余額的200倍，正好就是0.5%的比例，所以在這種情況下，風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備幾乎是能夠保護(hù)貨幣基金的凈值不受市場(chǎng)變動(dòng)的影響。當(dāng)然特別特別極端的情況例外。
9、主持人：正負(fù)偏離這個(gè)概念在貨幣市場(chǎng)基金的月報(bào)、季報(bào)、年報(bào)中都有體現(xiàn)。例如根據(jù)《江信增利貨幣2023年中期報(bào)告》，江信增利貨幣在產(chǎn)品報(bào)告期內(nèi)偏離度的最高值 0.0420%，報(bào)告期內(nèi)偏離度的最低值 -0.0097%。嚴(yán)格控制在0.5%以內(nèi)。除此之外有什么風(fēng)險(xiǎn)控制的手段？
剛剛所說(shuō)到的0.042%偏離是正偏離，也就是市場(chǎng)價(jià)格是上漲的，對(duì)于貨幣基金來(lái)說(shuō)是有利的。負(fù)偏離是市場(chǎng)價(jià)格下跌，但是貨幣基金采用攤余成本法估值的原因，資產(chǎn)價(jià)格仍舊保持高價(jià)，跟實(shí)際價(jià)格的差額比例就是負(fù)偏離，用來(lái)衡量風(fēng)險(xiǎn)累積的程度。
1）分散投資的基本原則，各種比例限制要求，久期的限制要求
2）對(duì)貨幣市場(chǎng)基金投資銀行存款風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估與研究，嚴(yán)格測(cè)算與控制投資銀行存款的風(fēng)險(xiǎn)敞口，針對(duì)不同類型存款銀行建立相關(guān)投資限制制度，投資各類銀行存款所形成的潛在利息損失應(yīng)當(dāng)與基金管理人的風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金規(guī)模相匹配。如果出現(xiàn)因提前支取而導(dǎo)致利息損失的情形，基金管理人應(yīng)當(dāng)使用風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金予以彌補(bǔ)，風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金不足的，應(yīng)當(dāng)使用固有資金予以彌補(bǔ)。
3）貨幣市場(chǎng)基金債券投資的內(nèi)部信用評(píng)級(jí)制度
除了監(jiān)管層面的規(guī)章制度以外，在公司內(nèi)部，貨幣基金的信評(píng)標(biāo)準(zhǔn)也顯著地比普通債券基金更為嚴(yán)格，貨幣基金的流動(dòng)性與安全性相較于其他基金的要求更高，所以采取更為嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)。
10、主持人：現(xiàn)在這種市場(chǎng)情況下，配置多少比例的貨幣市場(chǎng)基金為好？這個(gè)比例與兩個(gè)因素有關(guān)，一是投資者自身的偏好，二是投資組合再平衡的安排。
首先，貨幣基金的比例可以視為對(duì)于波動(dòng)的保險(xiǎn)，由于它的收益確定性比較強(qiáng)，但又確定性的較低，所以投資者對(duì)投資組合的預(yù)期收益與貨幣基金的收益差值，就是配置貨幣基金的機(jī)會(huì)成本。如果投資者對(duì)于波動(dòng)的忍耐度比較低，那么貨幣基金的比例應(yīng)當(dāng)比較高，定心丸的作用會(huì)更強(qiáng)。如果投資者對(duì)于波動(dòng)的忍受度比較高，那么可以調(diào)低貨幣基金的比例。當(dāng)然如果投資者判斷在接下來(lái)的波動(dòng)會(huì)比較高，那么可以階段地調(diào)高比例，以應(yīng)對(duì)不確定性。投資組合的再平衡是很多投資教育反復(fù)提及的點(diǎn)，核心是根據(jù)每年股債資產(chǎn)的不同表現(xiàn)，始終保持符合預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)的股債比例。這是一個(gè)很棒的方式，如果能夠徹底地執(zhí)行，這是特別好的方案。然而，投資者需要面對(duì)在波動(dòng)中調(diào)倉(cāng)的沖動(dòng)。與其消耗大量的意志力去對(duì)抗這種操作的欲望，不如為人性留下空間，這是我認(rèn)為保持部分貨幣基金有效的核心原因。保留期間操作的主觀能動(dòng)性，反而能夠提升方案的可行性。
最近這段時(shí)間，由于外部地緣政治沖突加劇的原因，權(quán)益類資產(chǎn)出現(xiàn)進(jìn)一步的下跌，此時(shí)作為投資者眼睜睜看著股市價(jià)格不斷下跌，如果只能熬到年末調(diào)倉(cāng)點(diǎn)，可能在情緒上會(huì)承受很大壓力。倘若有一筆資金能夠買入，對(duì)于組合與情緒都是安慰，貨幣基金起到的就是這樣的作用，是提升持有舒適度的工具?？赡軙?huì)有人說(shuō)如果在上漲市場(chǎng)里，留出的貨幣基金并無(wú)法提供更高的收益，是一種損失。如我之前所說(shuō)，持有貨幣基金可以視為一種保險(xiǎn)，而且人類對(duì)于損失的厭惡遠(yuǎn)大于對(duì)收益不足的不滿，賺得不夠多，可以一笑而過(guò)。可面對(duì)虧損，笑起來(lái)就沒(méi)那么容易了。我希望通過(guò)落實(shí)次優(yōu)方案，而不是去追逐最佳方案。
尊重人類的動(dòng)物性，尊重人的弱點(diǎn)。
決定資產(chǎn)估值，推動(dòng)價(jià)格走勢(shì)的不是純粹理性，而是參與其中的每一個(gè)人。一個(gè)按時(shí)調(diào)倉(cāng)的年度再平衡組合是有效的，但是我們少了參與感，所以不如留下一些機(jī)動(dòng)的，可供調(diào)配的貨幣基金，安撫身處資本市場(chǎng)里躁動(dòng)的內(nèi)心。
11、主持人：個(gè)人會(huì)配置不少貨幣市場(chǎng)基金。最主要的是對(duì)未來(lái)支出不確定的時(shí)候，就希望能有一筆資金是盡快可以用。這個(gè)時(shí)候貨幣市場(chǎng)基金就有它的優(yōu)勢(shì)，一般t日贖回，t+1就能到賬。不過(guò)這些是不是某部分銀行理財(cái)其實(shí)也能取代？貨幣基金收益不及某些理財(cái)，不如選理財(cái)？
貨幣市場(chǎng)基金的優(yōu)勢(shì)在于
1）其受到嚴(yán)格的監(jiān)管，對(duì)于投資的比例、范圍都有很嚴(yán)格的限制，這一切都為了保證了底層資產(chǎn)的流動(dòng)性，以及風(fēng)險(xiǎn)可控。
2）收益性，由于貨幣基金按照攤余成本法計(jì)價(jià)，所以收益高低雖有波動(dòng)，但在極少數(shù)情況下才有可能出現(xiàn)負(fù)收益。相比，現(xiàn)在的理財(cái)產(chǎn)品采用凈值法，收益波動(dòng)不再像以前，也會(huì)出現(xiàn)虧損現(xiàn)象。
3）公募基金的收益顯示的是稅后，不需要再扣除個(gè)人所得稅。
（基本上是這三點(diǎn)，到時(shí)展開(kāi)再講講）
12、主持人：對(duì)九月的社融數(shù)據(jù)，以及中國(guó)最新經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)（如有請(qǐng)補(bǔ)充），有何種解讀？
九月份的社融數(shù)據(jù)并未對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生沖擊，基本上是符合預(yù)期的。第三季度末是傳統(tǒng)的信貸大月，數(shù)據(jù)一般比較好。疊加地產(chǎn)市場(chǎng)的政策放松，與政府債券融資持續(xù)保持強(qiáng)勢(shì)，社融數(shù)據(jù)總量保持穩(wěn)定，同比增速維持在8月份9%的水平上。由于9月社融基本上在預(yù)期之內(nèi)，所以對(duì)于市場(chǎng)并未產(chǎn)生沖擊.在接下來(lái)10月份的數(shù)據(jù)可能對(duì)市場(chǎng)會(huì)有比較大的沖擊，因?yàn)榈谒募径瘸跏嫉慕?jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)對(duì)于今年能否完成5%的增長(zhǎng)目標(biāo)會(huì)有非常大的影響，一個(gè)月后各位靜觀其變。
13、主持人：最近市場(chǎng)走勢(shì)如何？對(duì)債券基金市場(chǎng)有何影響？
當(dāng)前的市場(chǎng)走勢(shì)對(duì)于貨幣基金的影響有兩方面，首先是影響不大的方面，由于貨幣基金是攤余成本法估值，所以這段時(shí)間市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)只要在0.5%負(fù)偏離的范圍內(nèi)，那么對(duì)產(chǎn)品并不會(huì)產(chǎn)生影響。而對(duì)于貨幣基金這樣的短久期產(chǎn)品來(lái)說(shuō)，0.5%的價(jià)格波動(dòng)是很大的。
其次，貨幣基金如果在市場(chǎng)收益率低位時(shí)買入資產(chǎn)，也會(huì)因?yàn)閿傆喑杀痉ǖ木壒?，在較低收益水平上維持一段時(shí)間，除非賣出資產(chǎn)重新調(diào)倉(cāng)。
所以呼應(yīng)今天一開(kāi)始所說(shuō)，合理地安排資產(chǎn)到期時(shí)間，是很重要的事情，能夠平抑市場(chǎng)波動(dòng)導(dǎo)致貨幣基金收益的波動(dòng)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：本文所提到的觀點(diǎn)僅代表個(gè)人的意見(jiàn)，不代表基金管理人觀點(diǎn)，不構(gòu)成實(shí)際投資建議，也不代表基金過(guò)去及未來(lái)持倉(cāng)。所涉及標(biāo)的不作推薦，據(jù)此買賣，風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)?；鹩酗L(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。基金的過(guò)往業(yè)績(jī)不預(yù)示其未來(lái)表現(xiàn)，基金管理人管理的其他基金的業(yè)績(jī)和其投資人員取得的過(guò)往業(yè)績(jī)并不預(yù)示其未來(lái)表現(xiàn)，也不構(gòu)成基金業(yè)績(jī)表現(xiàn)的保證。投資人購(gòu)買基金時(shí)候應(yīng)詳細(xì)閱讀該基金的基金合同、招募說(shuō)明書(shū)、產(chǎn)品資料概要等法律文件，了解基金基本情況，及時(shí)關(guān)注本公司官網(wǎng)發(fā)布的產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)及適當(dāng)性匹配意見(jiàn)。
主持人：張宇 基金經(jīng)理：馬超然
江信基金管理有限公司
2023年10月