機構(gòu)：江信基金 宏觀分析：謝愛紅 行業(yè)分析：王偉/俞海洋
一、 宏觀經(jīng)濟研究：
三季度GDP同比4.9%、前值6.3%，預期4.5%。9月，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比4.5%前值4.5%，預期4.6%；社會消費品零售總額同比6.8%、前值7%，預期4.9%；固定資產(chǎn)投資累計同比3.1%、前值3.2%，預期3.1%。
GDP總量超預期，投資需求帶動生產(chǎn)擴張，需求同步回升，經(jīng)濟筑底回升跡象明顯。三季度GDP同比4.9%，前三季度兩年復合增速分別為4.7%、3.3%、4.4%，復蘇趨勢較為明確。如果四季度兩年復合增速繼續(xù)延續(xù)三季度的4.4%，將進一步鞏固復蘇勢頭，全年實際GDP兩年復合增速4.2%，23年GDP同比在5.5%左右，將大幅高于市場預的5.0%-5.2%。
三季度GDP增速超預期的主要原因如下：首先8-9月出口降幅收窄，單9月份，環(huán)比增長5%，幾乎為季節(jié)性均值的一倍；其次，消費在三季度大幅回升，8-9月增速分別為5.0%和4.0%，4-7月的兩年復合增速分布在2.9%左右；第三，服務業(yè)生產(chǎn)指數(shù)8-9月分別為4.3%和4.1%，而4-7月兩年復合增速均值為3.3%。
分項看：
9月工業(yè)增加值同比4.5%，去年基數(shù)較高，所以持平前值已經(jīng)很不錯了。從結(jié)構(gòu)看，原煤、鋼材、水泥、乙烯等普遍減速，新能源汽車產(chǎn)量也有所下降，增速環(huán)比低了1.3%。同比增速上升的主要是發(fā)電量、有色金屬、智能手機、工業(yè)機器人等。
9月社零同比增長5.5%，高于前值的4.6%。兩年復合增速高于8月的主要是糧油食品、日用品、體育娛樂用品、中西藥品、建筑裝潢、通訊器材、汽車等。其中大部分門類表觀增速均高于8月。
9月固定資產(chǎn)投資當月同比2.5%，高于前值的2.0%，其中基建和制造業(yè)投資有不同程度加速，地產(chǎn)投資同比增速繼續(xù)下行?；ㄔ鏊倏傮w保持較快增長，前三季度累計同比增長8.6%（去年同期為11.5%）。包含2020年在內(nèi)的三年復合增速也達6.7%，遠超GDP增速。
9月制造業(yè)投資當月同比7.9%，前值7.1%，環(huán)比持續(xù)改善，制造業(yè)中的部分行業(yè)仍維持高增速。從結(jié)構(gòu)看，9 月專用設(shè)備制造業(yè)、汽車制造業(yè)、鐵路船舶航空航天和其他運輸設(shè)備制造業(yè)、電氣機械和器材制造業(yè)、計算機通信和其他電子設(shè)備制造單月投資增速均在10%以上，其中汽車接近30%，其他運輸設(shè)備、電氣機械超過30%。
9月地產(chǎn)投資增速仍較弱，銷售、新開工、資金到位數(shù)據(jù)，均仍在雙位數(shù)負增長區(qū)間；投資完成額增速還在繼續(xù)下降。
總體看，三季度GDP超預期，還有一個因素是平減指數(shù)略高于二季度約0.12個百分點。從宏觀到中觀，23年三季度企業(yè)營收和盈利增速將好于預期。此外，市場或許會擔心，全年GDP增長目標大概率超預期完成后，穩(wěn)增長政策的緊迫性和力度是否會降低。事實上，如果23年GDP增速達到5.5%，相應24年增長目標將會相應上調(diào)至5.0%之上，這一目標仍需要政策保持積極。所以，目前看市場對政策展望過于悲觀。
二、市場策略研究：
從上面宏觀分析的結(jié)果看，GDP和工業(yè)增加值增速的低點已過，說明企業(yè)盈利的低點將逐步過去。由于經(jīng)濟數(shù)據(jù)總量和絕大多數(shù)分項超預期，市場對于后續(xù)穩(wěn)增長政策的力度和緊迫性存疑，導致對市場較悲觀。此外，四季度往往也是市場進行高低切換的時段，全年表現(xiàn)好的行業(yè)，將逐步被景氣度邊際改善明顯且處于市場低點的行業(yè)取代。一方面是資金的博弈，另一方面也是為明年長線布局做準備。所以，還是要謹慎追高，在市場偏弱的情況下，保守策略是尋找確定性強，安全邊際足夠的標的，可以少量資金（低于10%）去追蹤市場熱點，博取短期收益。
近期熱點的方面，仍聚焦在華為產(chǎn)業(yè)鏈，包括：汽車、5.5G、華為移動支付、油服，存儲芯片（Nand Flash）、減肥藥、國產(chǎn)算力等。在市場大的主線出現(xiàn)之前，市場仍會持續(xù)低迷，成交量萎縮，但熱點會反復炒作。因為熱點短期無法證偽，長期想象空間較大，且標的相對市值較小，容易撬動。
從中長期角度看，繼續(xù)重視具有自身產(chǎn)業(yè)趨勢或景氣靠前的行業(yè)，如有進口替代邏輯的新材料、高端裝備、自身產(chǎn)業(yè)趨勢較強的華為產(chǎn)業(yè)鏈（目前已分化）以及受益于AI的人工智能，此外，半導體（半導體設(shè)計、半導體封測、存儲）、家電、機械、風電、光伏等，這些行業(yè)需重點關(guān)注景氣度向上的拐點；另一類需關(guān)注紅利類資產(chǎn)，紅利指數(shù)年初至今上漲7%，也大幅跑贏大盤及滬深300等寬基指數(shù)。因為該類資產(chǎn)盈利穩(wěn)定、波動率較低、且高股息，具有更高的確定性，比如公用事業(yè)、電力、舊能源（煤炭、石油）、交運等。此外，處于低位的醫(yī)藥板塊值得重視，人口老齡化的大邏輯仍在，且醫(yī)藥反腐已告一段落。從更長的周期看，由于上市公司總量不斷攀升，作為大資金而言，很難通過不斷追逐熱點博取收益，應該從產(chǎn)業(yè)周期的大邏輯去配置絕大多數(shù)資金，結(jié)合風險收益比確定進場時機和節(jié)奏。
三、 行業(yè)研究：
計算機行業(yè)：
10月17日，美國商務部工業(yè)和安全局（BIS）更新了針對人工智能（AI）芯片的出口管制規(guī)定，計劃阻止英偉達等公司向中國出口先進的AI芯片。根據(jù)最新的規(guī)則，英偉達包括A800和H800在內(nèi)的芯片對華出口都將受到影響。此外，摩爾線程、壁仞高科技等13家中國GPU企業(yè)被列入實體清單。
10月19日，上海市人民政府發(fā)布《上海市進一步推進新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)行動方案（ 2023-2026年） 》?！斗桨浮分赋?，打造超大規(guī)模自主可控智能算力基礎(chǔ)設(shè)施，支持有關(guān)創(chuàng)新平臺牽頭建設(shè)自主可控智能算力重大科技基礎(chǔ)設(shè)施，打造基于自主可控通用人工智能芯片、自主可控光電混合計算芯片、自主可控訓練框架、自主可控全光交換網(wǎng)絡(luò)的超大規(guī)模智能算力集群，率先爭取形成支撐萬億級參數(shù)大模型訓練的自主可控智算能力，服務重點企業(yè)的大模型訓練需求。我們判斷無論英偉達等高端制程芯片是否受到出口限制，算力自主可控都將是我國未來數(shù)字基建發(fā)展的重要方向。
汽車行業(yè)：
1. 上周行情概覽：滬深300指數(shù)下跌4.17%。汽車行業(yè)指數(shù)下跌3.05%，跌幅小于滬深300指數(shù)，在申萬31個一級行業(yè)中，位列第9位。煤炭喊個與指數(shù)下跌0.83%，跌幅最小，通信指數(shù)下跌7.35%，跌幅最大。
2. 汽車行業(yè)二級子板塊：乘用車上漲0.58%，漲幅最大；摩托車及其他下跌8.21%，跌幅最大。
3. 個股漲跌：汽車板塊內(nèi)共有251只個股，上周個股跌多漲少，其中30只個股上漲，220只個股下跌。漲跌幅均值為3.90%，中值為4.12%。漲幅最大的個股是：圣龍股份(61.06%)；跌幅最大的個股是：光洋股份(-19.96%)。
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板塊個股概況 |
幅度 |
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總個股數(shù) |
251 |
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最大值 |
61.06% |
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最小值 |
-19.96% |
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平均值 |
-3.90% |
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中值 |
-4.12% |
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上漲個數(shù) |
30 |
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下跌個數(shù) |
220 |
4. 估值：截止2023年10月20日，滬深300市盈率為11.1X，汽車行業(yè)的估值為27.4X。
在我國汽車工業(yè)的營收規(guī)模及利潤規(guī)模不斷擴大的同時，汽車行業(yè)估值(PE-TTM)中樞也逐步上行，近20年的PE中樞值為20.38X，近10年中樞值為22.59X，近5年中樞值為28.17X，近3年中樞值為30.68X，這一特征也符合當下汽車行業(yè)轉(zhuǎn)型升級大趨勢，即：新能源汽車滲透率快速上行，智能駕駛等高科技配置滲透率迅速提升。
考慮到行業(yè)發(fā)展背景（內(nèi)部產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變更）和行業(yè)屬性（制造業(yè)屬性+科技屬性），2019年至今的估值數(shù)據(jù)更具統(tǒng)一性。
當前，PE-TTM為27.38倍，分位數(shù)（2019年至今）為38.91%；PB-TTM為2.18，分位數(shù)為55.29%；市銷率為1.04，分位數(shù)為46.17%。以上數(shù)據(jù)顯示，汽車行業(yè)整體估值位于2019年以來的中樞區(qū)間。
重要信息：
工信部：加快制定調(diào)整減免車輛購置稅新能源汽車產(chǎn)品技術(shù)要求
工信部將深入實施《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021—2035年）》，完善工作舉措、加強部門協(xié)同，推動新能源汽車產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。統(tǒng)籌推進技術(shù)攻關(guān)、推廣應用、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等工作，加快電動化、網(wǎng)聯(lián)化、智能化發(fā)展。持續(xù)擴大國內(nèi)市場規(guī)模。加快制定調(diào)整減免車輛購置稅新能源汽車產(chǎn)品技術(shù)要求，啟動公共領(lǐng)域車輛全面電動化先行區(qū)試點、智能網(wǎng)聯(lián)汽車準入和上路通行試點，深入開展新能源汽車下鄉(xiāng)活動，持續(xù)做大國內(nèi)市場基本盤。加快電動汽車和動力電池安全、自動駕駛、操作系統(tǒng)等標準制修訂工作。加強生產(chǎn)準入管理和事中事后監(jiān)管，守牢新能源汽車安全底線，讓消費者喜歡買、放心用。
風險提示：基金有風險，投資需謹慎?；鸬娘L險等級、權(quán)益類資產(chǎn)的投資比例及投資基金可能面臨的風險事項請投資者仔細閱讀基金法律文件以及基金管理人及銷售機構(gòu)官網(wǎng)產(chǎn)品頁面的介紹?；鸸芾砣顺兄Z以誠實信用、勤勉盡責的原則管理和運用基金資產(chǎn)，但不保證基金一定盈利，也不保證最低收益。中國證監(jiān)會對基金募集的注冊，并不表明其對基金的價值和收益作出實質(zhì)性判斷和保證，也不表明投資于本基金沒有風險。投資者購買基金時應詳細閱讀本基金的基金合同和招募說明書等法律文件，了解基金的具體情況。市場有風險，投資需謹慎。